Почему укрепление российской валюты всегда плохо заканчивается

Сильный рубль – 2017. Рынок или результат сговора и манипуляций?

Любовь к исключительно сильному рублю? Она, конечно, совершенно советская. «В любой наш рубль были вложены труд, дерзания и помыслы слесаря и хлебороба, врача и бухгалтера, пастуха и летчика, ткача и секретаря райкома». Так писал сталинский министр финансов Арсений Зверев. Стабильный, золотой, неколебимый – что может быть лучше? Отголоски этого сознания докатились и до наших дней, когда в мае 2017 года Банк России выпустил докладную записку о пользе сильного рубля.

Яков Миркин, заведующий отделом международных рынков капитала ИМЭМО РАН

Раз так, стоит вспомнить, что сделал «сильный рубль» в России с 1995 года.

Апофеоз сильного рубля в 1998 году
В 1996–1998 годах проводилась политика закрепленного курса рубля. При темпах инфляции выше 14–27% и уровне процента выше 30–40% в 1997-м и первом полугодии 1998-го курс рубля стоял как штык, от 5,7 до 6,2 рубля за доллар. Быстро рос разрыв между реальным и номинальным эффективными курсами рубля, то есть соотношением рубля с валютами основных стран – торговых партнеров с учетом и без учета разницы в инфляции между Россией и этими странами. C 1995 года рубль де-факто усиливался к доллару во внутреннем обороте России. Каков результат? Неслыханная выгодность керри трейда. Был открыт свободный доступ иностранцев на рынок ГКО-ОФЗ, к августу 1998 года спекулятивные нерезиденты держали 30–35% всего объема ГКО-ОФЗ. Внебиржевые обязательства банков по срочным сделкам с валютой кратно превышали кредиты, выданные экономике. Этот снежный ком – одна из сокровенных причин краха 1998 года.

А что происходило в реальной экономике? Осмысленно выгодно было импортировать все, что угодно, и бессмысленно что-то делать в России. Приходил директор завода и говорил: «Нас давит импорт». Сто раз пресса 90-х писала, что рублю пора вниз. Эти разговоры прекратились сразу же после девальвации рубля в 1998–2000 годах. Во сколько раз? В четыре с лишним раза. Искусственно тяжелый рубль сам себя исправил – но взрывом, который прошелся по каждому.

Вы думаете, что это было 20 лет назад. Что это так далеко во времени и сегодня все по-другому? Вы глубоко ошибаетесь.

Ошибка 2000-х
В ⁠2000–2008 ⁠годах все было просто, как плошка с кашей. При ⁠ежегодной инфляции 9–19% и проценте ⁠7–15% рубль крепчал. В конце ⁠2001 ⁠года – 30,1 рубля за доллар, ⁠дальше укрепление до 24,5 рубля за доллар, к концу 2007 и в 2008 году возврат к исходнику – 29,4 рубля за доллар. Эта «как бы стабильность» дорого нам стоила. Под лозунгом «в России нет инвестиционных проектов» и «нужна стабильность», через избыточные налоги и слишком большие международные резервы ликвидность, заработанная на сырье, выводилась в валюту – и за рубеж. Вместо того чтобы оставить ее корпорациям для роста, на закупки оборудования, на развитие большого, набитого ликвидностью финансового рынка внутри России, на нормализацию процента.

Рубль вновь стал избыточно тяжелым, переоцененным. Стимул для импорта, для вывоза капитала, антистимул для несырьевого экспорта.

А как это происходило? В 2000–2007 годах цены в России выросли в 2,3 раза. Примерно так же увеличились, в силу инфляции, рублевые издержки на производство. Чтобы российский экспортер извлек из долларовой выручки прибыль, такую же, как и в 2000 году (при стабильных мировых ценах), – курс рубля должен упасть в 2,3 раза. Но он не падал! В конце 2000 года за доллар США давали 28,2 рубля. В конце 2007 года его официальный курс – 24,5 рубля. Рубль, наоборот, укрепился.

На бизнес нефтяников и газовиков такая динамика курса не оказала значимого влияния. Поскольку мировые цены на нефть за это время выросли в 2,6 раза. Взлет долларовых цен на сырье съел потери от того, что рубль стоял как твердыня. А вот мировые цены на технику и другую продукцию с высокой степенью обработки не эластичны к рублевой инфляции. Они растут примерно на 1–3% в год. Это значит, что где-то с 2003 года эффект девальвации рубля 1998 года был исчерпан и высокотехнологичный экспорт стал убыточным для России. Валютная выручка все меньше покрывала растущие в меру инфляции рублевые издержки заводов обрабатывающей промышленности, работающих на экспорт (были еще такие). Их убытки, вызванные деформацией валютного курса, приходилось закрывать разовыми вливаниями из бюджета.

Зато стал очень выгодным импорт в Россию. Он мог положить на лопатки любые попытки заместить его товаром, произведенным внутри страны. Предположим, что стоимость двух одинаковых двигателей в России и за рубежом в 2000 году была сопоставима. В 2010 году рублевая стоимость мотора, произведенного в России, должна быть в 2,6 раза выше показателя 2000 года, а цена его зарубежного аналога, наоборот, ниже. Какой же из поставщиков победит?

На языке экономистов все это и называется «разрыв реального и номинального эффективных курсов национальной валюты». В 2000-х годах в России он стал уникальным мировым рекордсменом, больше 100 пунктов, в 10–15 раз больше, чем в Китае или еврозоне. Он убивал экспорт техники, зато вздувал любой импорт и не давал заместить его чем-то отечественным, пусть даже сделанным по иностранной лицензии. Сильный рубль делал импорт «бус и огненной воды» в обмен на сырье сверхприбыльным.

При таком рубле очень выгоден вывоз капиталов. И действительно, четверть века, с коротким перерывом в 2006–2007 годах, когда в Россию опять зашел спекулятивный керри трейд, мы живем в условиях чистого вывоза капиталов. За границу уходит все положительное сальдо торгового баланса (иначе говоря, вся плюсовая разница между экспортом и импортом, весь избыток, заработанный вывозом сырья, извлекается из нашей экономики).

Последствия ошибки
Именно в 2000-х годах, под грохот тяжелого рубля, мы окончательно получили сырьевую модель экономики и потеряли «экономику сложных вещей». В 1990 году в России производили 74 тысячи металлорежущих станков в год, в 2000 году – 8,3 тысячи, в 2007-м – 5,1 тысячи. В 1990 году производилось 556 автоматических и полуавтоматических линий для машиностроения, в 2000 году – 11, в 2007 году – 4. Тракторы на колесном ходу – их делали в 1990 году 92,6 тысячи штук, в 2000 году – 6,9 тысячи, в 2007-м – 7,7 тысячи. Бульдозеров в 1990-м было 14,1 тысячи штук, в 2000 году – 3,0 тысячи, в 2007 году – 3,3 тысячи штук. Этот мартиролог можно бесконечно продолжать.

В 2000-х мы закрепились в том, что потеряли «экономику простых вещей». «Прощай!» – сказали мы электрическим чайникам. В 1990 году их делалось в России 3,5 млн штук, в 2000 году – 220 тысяч, в 2007 году – 158 тысяч штук. Электрические утюги? В 1990 году – 8,7 млн штук, в 2000-м – 1,1 млн, в 2007-м – 178 тысяч штук. Детские велосипеды? В 1990 году – 3,7 млн штук, в 2000-м – 376 тысяч, в 2007-м – 40 тысяч штук. Пальто? В 1990-м – 28,1 млн штук, в 2000-м – 2,3 млн, в 2007-м – 1 млн штук (по данным Российского статистического ежегодника за 2008 год). По одному пальто на 140 человек в России.

Рост производства легковых автомобилей? О, здесь супер! Дорогу импорту преградили высокими таможенными пошлинами, компенсировавшими утяжеление рубля и приведшими к переносу сборки автомобилей в Россию.

Именно в 2000-е годы утвердилась тяжелейшая зависимость от импорта. В станкостроении − 90% (2014). По наиболее сложным станкам – 100%. По инструменту – 85–95% (здесь и далее данные из приказов Минпромторга об импортозамещении начала 2015 года). В тяжелом машиностроении – 80–90%. В медицинской промышленности – 60–80%. Мы не делали операционных столов, зондов и еще многих вещей, без которых медицина не существует. Катетеры? Зависимость – 96%. Протезы? Выше 90%. Зерноуборочные комбайны – 67%. Промышленные роботы и манипуляторы? 95% импорта. Тяговые двигатели для тепловозов? Доля импорта – 100%.

Вычислительная техника? 80–100% импорта. Коробка передач с автоматическим управлением в России не производилась. Кресла пассажирские для гражданских самолетов? Спасательные трапы? Шасси? «Оcтекленение»? Композиты для крыла? Все это – 100% импорта. И еще – сотни названий (на 2014 год).

Тяжелый рубль – основа модернизации?
Нам бесконечно говорят, что такой рубль – основа модернизации, массового импорта оборудования и технологий. Что ж, в 2000-х действительно произошла модернизация средств производства, но прежде всего в сырьевых отраслях, в металлургии и, может быть, в ВПК. За счет потери собственных умений. С усилением однобокости экономики.

Мы покупали станки, но в отличие от 1930-х годов не приобретали способность их производить. В России между тем по-прежнему нарастал износ основных фондов. В 1990 году степень износа 35,6%, в 2000-м – 39,3%, в 2007-м – 46,2%.

Конечно, «вина» не только на тяжелом рубле – скорее на всей экономической и финансовой политике. Но такой рубль – сильнейший наркотик.

Чем закончились 2000-е?
Конечно, керри трейдом. Мыльным пузырем. Чистый ввоз капитала частным сектором на фоне укрепляющегося рубля и высоких процентных ставок составил в 2006 году $42 млрд, в 2007 году – $83 млрд, в первом полугодии 2008 года – $17 млрд (данные из Бюллетеня банковской статистики, 2009, №5). Неслыханное дело для России, которая каждый год, с середины 1990-х, жила с чистым вывозом частного капитала. Индекс акций ММВБ вырос за 2006 – май 2008 года на 84% (данные Московской биржи – динамические ряды индекса MICEX). Доля акций в нетто-портфельных инвестициях из-за рубежа выросла до 92%.

И все это для того, чтобы потерять в вывозе капитала $150 млрд во втором полугодии 2008 года. И еще $35 млрд в первом квартале 2009 года. Несмотря на все созданные резервы, в кризис 2008 года Россия показала себя самой волатильной среди 30 крупнейших экономик и финансовых систем мира. Во всем – в падении ВВП, фондовых индексов, международных резервов, в бегстве капиталов.

А валютный курс? Рекорд был поставлен 16 июля 2008 года – 23,13 рубля за доллар. Антирекорд – 19 февраля 2009 года, 36,43 рубля за доллар. Тяжелый рубль обесценился почти на 60%.

Что случилось в 2014 году
В 2009–2014 годах история тяжелого рубля продолжилась как обычно. При ежегодной инфляции от 6% до 11% и проценте выше 10% рубль метался вокруг уровня 30 рублей за доллар, усиливался почти до 27 рублей и, наконец, обвалился к концу 2014 года в два раза.

Какие причины? Разрыв между номинальным и реальным эффективными курсами рубля весь этот период нарастал. В 2013 году рубль достиг вершин своей переоцененности. Плюс, конечно, это случилось под воздействием:

укрепления доллара США к евро в 2014 году;
резкого падения цен на нефть и газ в 2014 году;
торможения российской экономики в 2013–2014 годах;
усиления волатильности, вызванного изменениями в валютной политике ЦБ в конце 2014 года (расширение свободы движения рубля для подготовки его к свободному плаванию).
d066853db35c0a0e0dae01867a66675f

И конечно, помог свалить рубль керри трейд. Был ли он в 2010–2014 годах? Конечно, был. Только безумец, имеющий на руках валюту, не будет извлекать сверхприбыль из такого редкостного сочетания сильного, закрепленного рубля и сверхвысокого процента в успешной нефтяной экономике.

Как раз перед обвалом доля нерезидентов на рынке облигаций федерального займа (ОФЗ) достигла 25,6%, а после него, к марту 2015 года, упала до 17,9%. В 2012 году доля нерезидентов на рынке акций Московской биржи (ММВБ) была 37%, к августу 2014 года добралась до 59%, чтобы после обвала рубля упасть до 51% в марте 2015 года. Перед коллапсом декабря 2014 года рост доли нерезидентов шел во всех сегментах биржевого рублевого рынка: в деривативах (с 38% в 2013 году до 47% в 2014-м), в облигациях (с 18% до 19%), в валютном (с 10% до 12%) и денежном (с 11% до 15%).

Таким образом, керри трейд третий раз выступил отличным помощником, чтобы свалить переоцененный рубль (на фоне других шоков). И все случилось как всегда. Уже третий раз. Черный ноябрь – декабрь 2014 года. «Внезапная остановка» капитала (sudden stop) вместе с девальвацией рубля. В этот момент взрывной рост чистого вывоза капитала частным сектором. В четвертом квартале 2014 года он достиг $76 млрд, в первом квартале 2015 года – еще $33 млрд.

Что дальше?
Дальше, сегодня – вновь укрепление рубля до 56–57 рубля за доллар и рост его переоцененности, разрыва между номинальным и эффективным валютными курсами. Потихоньку нарастает керри трейд. Все ингредиенты готовы, постепенно разогреваются. Нужен только какой-нибудь новый внешний шок.

Нам говорят: но ведь на валютном рынке «свободное плавание», все по-рыночному. Пусть укрепляется – такова конъюнктура. Мы же отвечаем на это, что микроструктура валютного рынка Банком России не раскрыта. Наверняка он сверхконцентрирован и является не вполне рыночной средой, как и любой другой сегмент российского финансового рынка. На нем наверняка олигополия. Мы не знаем, как действуют на нем «слоны» – крупнейшие банки, сырьевые компании, и как – нерезиденты, глобальные инвесторы. Мы не знаем, нет ли там торговых пулов и не может ли манипулировать кто-то крупный валютным курсом. И не держится ли курс рубля на сильном входящем потоке керри трейда, который его все время оттягивает к усилению, чтобы потом толкнуть вниз.

При этом мы слышим похвалы Банка России сильному рублю, стабильному рублю. «Укрепление валютного курса – нормальный процесс для стран догоняющего развития, нацеленных на уменьшение своего отставания». И помним при этом, что переоцененный рубль в 2000-х и в начале 2010-х работал против промышленного развития. Он как внутренняя болезнь, которая тлеет, но резко обостряется при внешних шоках, прорывается и ухудшает состояние всего организма до экстремальных значений.

Это уже происходило трижды – в 1998, 2008–2009, 2014 годах. Произойдет и в будущем, если мы по-прежнему будем соединять «умеренно жесткую денежную политику», высокий процент и избыточно крепкий рубль. Будем и дальше жить по классике: переоцененная, утяжеленная национальная валюта, которая втягивает импорт любого вида, подавляет несырьевой экспорт и является замечательным стимулом – прощай, деофшоризация! – для вывоза капитала из страны.

Четвертый раз за 25 лет финансовая буря? Не сегодня, так завтра? Не завтра, так послезавтра? Кому это надо?