До самого конца
Любая история хороша и поучительна, если рассказывать ее от начала до самого конца. К сожалению, общая практика – никогда не рассказывать до конца истории, если конец грустный. Никто не любит сказки, которые закончились плохо; все хотят хэппиэнда, но в жизни чаще бывает по-другому.
В фильме «Отель Мериголд» есть чудесная присказка, которую герой постоянно использует для утешения пенсионеров, переехавших в Индию из Англии. «Все хорошо, что хорошо заканчивается. А если все нехорошо, значит это еще не конец!». Но у меня есть подозрение, что на самом деле жизнь устроена по-другому, точнее, ровно наоборот. Почти все должно заканчиваться плохо, почти каждая частная история имеет тенденцию идти от хорошего к худшему и завершаться крахом (смертью, банкротством или закрытием бизнеса, отказом от проекта, списанием убытков от сделки M&A, увольнением ранее успешного топ-менеджера, снижением раздутой стоимости и так далее…).
Чем глубже я занимался аналитикой, финансовым и инвестиционным анализом, тем ниже становилось мое внутреннее понимание коэффициента «хорошее / плохое» в мире.
В августе 2015 года мне нужно было выбрать 5 американских акций для барьерной ноты (порог 20% снижения), и из всех американских компаний – около 3 000, я смог выбрать только три! Более того, если бы я купил такую ноту даже на эти три, в январе 2016 года я бы гарантированно потерял 20 %, хотя я даже не помню, что тогда вызвало такую большую распродажу (Греция? Еврозона? Нефть?) …
На прошлой неделе в рамках фестиваля «Гаврош» на сцене театра На Серпуховке был показан российско-французский спектакль «Они поженились, и у них было много…». Это пример неполной истории, рассказанной с начала до некоего момента, за которым следует сингулярность. В действительности возможны различные варианты:
- Они поженились, и у них было много детей, они жили долго и счастливо и умерли в один день.
- Они поженились, и у них было много проблем. Через 3 года они развелись и больше никогда не видели друг друга.
- Они поженились, и у них было много денег. Поэтому при разводе раздел имущества затянулся на много месяцев и принес много денег адвокатам и риэлторам.
… и так далее. История, рассказанная до конца, зачастую имеет другой смысл и другой нарратив. Возьмем несколько историй такими, какими их рассказывали некоторое время назад:
Импэксбанк предоставил финансирование сделки по лизингу самолетов Боинг компании ВИМ-Авиа. Компания смогла в течение следующих трех лет войти в число крупнейших операторов чартерных и регулярных авиарейсов на российском рынке.
А вот каким был конец:
В конце сентября 2017 года ВИМ Авиа полностью прекратила перевозки. Несколько тысяч туристов пришлось возвращать из-за рубежа другими рейсами. Размер долга, который компания не смогла погасить, составил 10 млрд руб. Владельцы компании скрылись в неизвестном направлении.
Этот конец по-другому рисует историю, рассказанную полностью.
Вот еще несколько примеров:
В ноябре 2016 года страны ОПЕК договорились об ограничении поставок сырой нефти на мировой рынок, что привело к удорожанию нефти и прекратило тенденцию к падению цены углеводородов.
В дальнейшем эти договоренности не выполнялись, цены снова пошли вниз, предложение нефти на мировом рынке не снизилось, и вообще существенного влияния на рынок договоренность ОПЕК не оказала. Экономическая ситуация в странах ОПЕК не улучшилась, их зависимость от цен на нефть не снизилась. Мир неизбежно идет к отказу от использования невозобновляемых источников энергии, потребление нефти будет сокращаться, себестоимость добычи – снижаться, и рынок нефти никогда больше не будет прежним.
В 2015 году, после присоединение НОМОС-Банка, Ханты-Мансийского банка и банка Петрокоммерц банк ФК Открытие стал крупнейшим частным банком в России.
В августе 2017 года банк ФК Открытие перешел под контроль Фонда консолидации банковского сектора ЦБ РФ в связи с утратой ликвидности и капитала; прежние владельцы банка утратили контроль над ним, банк однозначно перестал быть и крупнейшим, и частным, и банком.
И это еще не конец. В конце будет объявлено о гигантской сумме списания из капитала Открытия и создании инвалидного банка а-ля Связь-банк, Глобэкс, Российский капитал, ВТБ-24, Почта-Банк и прочих «как бы» «тоже» банков, которые никогда не получат частного владельца.
В 2011 году компания Google приобрела мобильный бизнес Motorola за 12,5 млрд долл. Очень прозорливое решение, позволившее Google стать одним из лидеров на мировом рынке мобильных устройств, и использовать синергию от взаимодействия с бизнесом по производству операционных систем (Android).
Но в 2014 году Google продал то что осталось от Motorola компании Lenovo за 2,9 млрд долл., потеряв почти 10 млрд долл. от сделки.
Стоили ли патенты Motorola 10 млрд долл., неизвестно, но пока позиции Google на рынке мобильных телефонов крайне слабые и прогресса незаметно. Google купил Motorola на 63 % дороже рыночной стоимости ее акций. Через несколько лет повторить подобный Motorola / Nokia опыт с Blackberry желающих уже не нашлось…
Также следует заметить, что все что делает Google за пределами интернет-поиска, не приносит компании никакой прибыли и результатов (за редкими исключениями, такими как Youtube, но не факт, что Youtube сохранит сильные позиции в условиях обострения конкуренции со стороны Facebook, мессенджеров и других форм доставки пользователям видеоконтента). Возможно, что на самом деле все попытки Google выйти за рамки интернет-поиска обречены, и на самом деле
Google только имитирует деятельность за пределами интернет-поиска, прикидываясь технологической компанией, чтобы не попадать под санкции антимонопольных органов как монополист в интернет-поиске.
Полные истории выглядят по-другому. Но рассказывать их сложно, особенно если мы находимся в начале пути.
Всем известна история Сколково и всего того, что вышло из попытки создать российский Стэнфорд и Кремниевую долину на Рублевске. Ничего нового, как недавно отметил советник президента по Интернету Клименко.
"В Сколково мы вложили много денег. Посмотрели на Силиконовую долину - давайте построим Сколково. Там получилось прекраснейшее освоение земли, это правда. Там построили прекраснейшие совершенно дома, жильё, дороги проложили, а вот жизнь там не завелась"
Тем не менее, у нас продолжаются попытки завести жизнь в подобных искусственных образованиях. 1) Внешэкономбанк и кластер инноваций 2) Роснано и электромопед (несмотря на неудачи Yota phone, Оптогана, Нитола и т.д. 3) Проект GenerationS 4) деятельность #АСИ и прочее, прочее, прочее. Китай считает, что он обеспечит прорыв в технологиях благодаря государственному фонду инноваций. Норвегия думает, что ее фонд «будущих поколений» никогда не обанкротится. Саудовская Аравия считает, что приватизировав Amoco, она вдруг избавится от нефтяной зависимости. Утописты считают, что искусственный интеллект позволит создать новую плановую экономику, которая будет эффективной…
Исходя из прежнего опыта истории надо рассказывать так:
Фонд "ВЭБ Инновации" учрежден Внешэкономбанком для осуществления инвестиций в высокотехнологичные проекты Фонда "Сколково". Основными стратегическими задачами Фонда также являются содействие развитию инновационных программ правительства РФ, создание инфраструктуры инноваций в РФ, содействие привлечению в РФ зарубежных передовых технологий, продвижение российских инноваций на мировой рынок.
[ Идем далее: к 2022 году фонд профинансировал в 10 раз меньше проектов, чем планировалось изначально, убытки от его деятельности превысили 20 млрд руб. В рамках очередной реформы банка фонд был расформирован, а его активы переданы Внешэкономбанку для санации. Следственным комитетом заведены уголовные дела по расследованию злоупотреблений менеджмента Фонда и превышения ими должностных полномочий].
В октябре 2017 года «Альфа-групп» создает новый цифровой банк - Он будет конкурировать даже с Альфа-банком.
[В декабре 2020 акционеры Альфа-банка приняли решение о присоединении Цифрового банка к Альфа-банку. Совокупный убыток от реализации проекта в 2017-2020 годах составил более 200 млн долл., банк смог отобрать лишь 3 % рынка цифровых банковских услуг, на котором по-прежнему доминирует Тинькофф-банк.]
Не следует думать, что это все – излишний пессимизм. Это реализм, и требование рассказывать истории до конца – это всего лишь желание видеть реальную картину мира, а не ходить постоянно в розовых очках. На самом деле я не говорю о том, что обречен любой проект и любая инициатива, я лишь говорю, что каждый раз, когда мы рассказываем о некоем успехе (в том числе в виде бизнес-кейсов в MBA-курсах или учебных материалах), нужно пытаться спрогнозировать, насколько основателен тот или иной успех, насколько прочны позиции той или иной компании на рынке, как вероятно будут развиваться события в будущем и где будет ситуация через 3-5-10 лет.
Можно вспомнить часто цитируемую книгу Джима Коллинза про великие компании («От хорошего к великому») в связи с историей Fannie Mae, компании, по мнению Коллинза и по всем его критериям, великой, успешной, опередившей конкурентов. Эта великая компания не дожила даже до очередного переиздания книги Коллинза, став одним из монстров, вызвавших ипотечный кризис 2008 года.
На мой взгляд, наилучшим барометром, оценивающим перспективы компании, является рынок. Фондовый рынок постоянно взвешивает будущие события и исходя из консенсус-прогноза оценивает перспективы той или иной компании.
Мы можем наблюдать движение капитализации Тинькофф-банка и исходя из этого оценивать его перспективы и риски. Или мы можем просто поплевать на палец и смотреть, куда дует ветер, но во втором случае наши оценки будут соответствующего качества. Ничего лучшего, чем мнение рынка, не придумано, хотя рынок тоже может ошибаться (краткосрочно), но в долгосрочной перспективе, как отмечает Баффет, именно рынок бывает прав.
Красивая история нанотехнологий разбилась о рынок - Коммерсант
Я говорю о том, что если бы Альфа-банк привлекал рыночные инвестиции под свой проект, мы бы получили некую рыночную оценку его стоимости и перспектив. Поскольку Альфа этого не делает, у нас нет никакой оценки. Но, по умолчанию, исходя из других аналогичных попыток, можно понять, что ни один крупный российский банк не создал даже более-менее похожего аналога Тинькофф-банку в обозримом прошлом. Более того, все лучшие проекты в финтехе делались не силами больших «традиционных» банков, а силами аутсайдеров банковского рынка – технологическими компаниями, стартапами, предпринимателями из нефинансовой сферы (Тинькофф, Брэнсон и т.д.).
На сегодня мы имеем огромный успех истории под названием криптовалюты. Но следует помнить, что криптовалюты станут одним из ключевых триггеров следующего финансового кризиса, в топке которого сгорят миллиардные состояния и новые компании криптоэкономики. И вот после этого отношение к «великому» Виталику Бутерину и его Etherium будет совсем не таким, как сегодня. Сотни людей выйдут из тени и расскажут нам, как они предсказывали возникновение этого кризиса и взрыв этого пузыря еще в далеком 2015 году!
Полная история криптовалют и заблуждений относительно природы эмиссии, обращения денег и инвестиций, будет выглядеть несколько иначе, чем сегодня.
И опять же, когда я говорю про оценку рынком, я не говорю об оценке сборища дилетантов, знания которых о рынке ограничиваются знанием курса биткоина. Внезапно люди, которые никогда не занимались инвестициями, почувствовали себя такими профи в сфере криптоторговли, хоть они сроду не торговали ничем – ни акциями, ни облигациями, ни валютой, ни производными… Но они почему-то думают, что торговля криптой принесет им состояние. Без знаний, без опыта, без прошлых ошибок и неудач, без собственной эффективной инвестиционной стратегии, без риск-менеджмента, без знания финансовой математики, без консерватизма, без умения говорить «нет» инвестиционным идеям, без умения не обращать внимания на мнение толпы, без умения самостоятельно анализировать ситуацию….
Ребята, хайп и всеобщая эйфория по поводу успехов Виталика не заменяют знаний и опыта инвестирования, значит, итог очевиден!
Когда я говорю о рынке, я говорю о людях, которые профессионально оценивают их перспективы и риски, у которых есть опыт, знания, и большие-большие деньги. О таких господах, как Билл Гросс, Джордж Сорос, Джейми Даймонд, Уоррен Баффет, Нассим Талеб и так далее. Да, рынок может ошибаться, но никто с такой высокой вероятностью не оказывается прав, как рынок.
Рынок был прав относительно Apple, IBM, Facebook, Tesla (а Уоррен Баффет и прочие консерваторы и вспоминатели о буме доткомов - нет). Рынок оказался прав на тему LTCM фонда (а гарвардские академики ошибались), ипотечных облигаций (а банкиры сели в лужу), акций Газпрома, Сбербанка, Роснефти и ВТБ (ни народные IPO, ни Герман Греф не изменили ничего), валют и долгов развивающихся стран, а также стран PIGS (а европейские банкиры – нет) и так далее.
Поэтому, чтобы рассказать историю до конца, представьте, как бы такую историю оценил рынок? Инвестировали бы вы в это сами (и каким был бы риск)? Чем подобные истории завершались в прошлом?
- Сколько бы рынок дал за новый электромопед Чубайса, цифровой банк Фридмана или криптовалюту Набиуллиной?
- Является ли новый смартфон Xiaomi реальным конкурентом iPhone (см. «убийца iPhone» в категории самого бредового маркетингового слогана) не в числе мегапикселей или процессоров, а в штуках и долларах от продаж?
- Во сколько были бы оценены паи венчурного фонда ВЭБ Инновации, если бы они торговались на NASDAQ – была бы премия или дисконт к СЧА (стоимости чистых активов)?
- Какова рыночная стоимость (без учета собственных покупок банков-эмитентов и аффилированных инвесторов) субордов или вечных бондов Открытия, Бинбанка, МКБ, Промсвязьбанка?
Проделайте это упражнение, и возможно, вам удастся увидеть конец истории, которая еще не завершилась. Вы увидите, куда такая история вероятно движется, и сможете по-другому относиться к идущему на вас новостному потоку.